Em 11 de outubro de 2023, o USCIS deu orientações sobre o prazo mínimo de investimento para novos investidores EB-5. A sua interpretação do Lei de Reforma e Integridade EB-5 de 2022 (RIA) ainda não está no Manual de Políticas do USCIS e pode ser contestado em tribunal, pois existem centros regionais que estão a tentar fazer lobby contra esta disposição. No entanto, está a alimentar grandes esperanças de reembolsos rápidos de capital EB-5, uma vez que alguns Centros Regionais prometem agora reembolsar novos investidores EB-5 em 2 ou 3 anos.
Como a transparência é um valor fundamental no Houston EB5, gostaríamos de explicar como as altas taxas de juros afetam os retornos e os prazos dos investimentos. Demonstraremos também como o rápido reembolso de capital em projectos pode ser viável com taxas de juro mais baixas, mas pode já não ser realista num ambiente de juros elevados, através da introdução de conceitos básicos de investimento imobiliário.
Como as taxas de juros afetam o reembolso de capital
A capacidade de um projeto retornar capital EB-5 depende de um evento de liquidez. O promotor deve vender ou refinanciar o activo para gerar o dinheiro necessário para saldar as suas obrigações de reembolso aos investidores EB-5.
A viabilidade destes eventos de capital é altamente dependente do movimento das taxas de juro. A taxa média de empréstimo imobiliário comercial era de cerca de 9% no momento da redação deste artigo, em meados de janeiro de 2024. As altas taxas de juros têm um enorme impacto negativo nas vendas de imóveis, no desenvolvimento e na atividade dos mercados de capitais (ou seja, refinanciamentos).
Se você mora nos Estados Unidos, pode ter observado que a atividade de novas construções desacelerou significativamente; isso se deve em grande parte às altas taxas de juros.
O refinanciamento de projectos também se torna mais difícil à medida que o custo dos empréstimos aumenta. O fluxo de caixa de um projecto pode já não cobrir o aumento do serviço da dívida a taxas de juro mais elevadas causado por um refinanciamento.
O comprador de um ativo provavelmente precisará de um empréstimo sênior para ajudar a financiar a compra. Com taxas de juros altas, aumenta o custo de pedir dinheiro emprestado para comprar ou desenvolver propriedades. Uma vez que os fluxos de caixa esperados das propriedades não aumentam proporcionalmente às elevadas taxas de juro, os retornos sobre o investimento (ROI) diminuem e os investidores evitam assumir novos projectos. Esta diminuição da procura, por sua vez, deprime os preços, o que faz com que os vendedores esperem que as taxas caiam na esperança de alcançar um preço de venda que permita o reembolso dos fundos EB-5.
Principais conceitos imobiliários
Para avaliar se um ambiente de taxas de juro elevadas é favorável para um reembolso rápido dos fundos EB-5, precisamos de introduzir alguns conceitos básicos de investimento imobiliário.
Resultado Operacional Líquido (NOI): NOI representa a receita que um projeto gera a partir das operações, menos todas as despesas operacionais (receitas de aluguel, taxas e outras fontes). Exclui despesas de capital, serviço da dívida e imposto de renda.
A fórmula do NOI é:
NOI = Receita Operacional Bruta – Despesas Operacionais
O NOI é crucial para avaliar a lucratividade, o valor e o retorno potencial do investimento de um projeto.
Taxa CAP de entrada (CAP de entrada): Taxas Going-In CAP representam o rendimento do custo de um projeto resultante de seu NOI dividido pelo custo de construção do projeto.
A fórmula para o Going-In CAP é:
Going-In CAP = NOI / Custo do Projeto
O Going-In CAP é crucial para avaliar a rentabilidade de um projeto ao considerar o custo de construção de um ativo e o valor futuro de um refinanciamento/venda.
Taxa de capitalização de saída (Taxa CAP de saída): As Taxas de Saída CAP representam o rendimento de um projeto resultante do seu NOI dividido pelo valor futuro de um refinanciamento/venda do projeto.
A fórmula para Cap Rate é:
Taxa de saída CAP = NOI / Refinanciamento alvo ou valor de venda
As taxas de saída CAP permitem que os desenvolvedores estimem o valor futuro de uma propriedade com base na renda. Uma taxa CAP mais alta normalmente indica um retorno potencial mais alto ou um ativo menos valioso.
Propagação do desenvolvedor: Developer Spread representa a rentabilidade de um projeto resultante da diferença entre a Going-In CAP Rate menos a Exit CAP Rate.
A fórmula para propagação do desenvolvedor é:
Spread do desenvolvedor = Taxa CAP de entrada – Taxa CAP de saída
Um Developer Spread maior significa uma margem de lucro maior para o projeto. Esta é uma métrica chave para os promotores avaliarem se devem exercer uma venda do projecto ao considerar o custo de construção do activo.
Taxa de cobertura do serviço da dívida (DSCR): O RCSD representa a capacidade de um projecto cobrir as suas necessidades de serviço da dívida.
A fórmula para DSCR é:
DSCR = NOI / Serviço da Dívida Total (DS)
Os credores comerciais usam esta ferramenta crítica para avaliar a capacidade do mutuário de cobrir os pagamentos do empréstimo. Um ICSD inferior a 1.0 significa fluxo de caixa insuficiente para cobrir o serviço da dívida. A maioria dos bancos nos EUA exige um DSCR de 1.3 para emitir um empréstimo.
Vamos usar um exemplo
Então, voltemos à questão: “Podemos esperar um refinanciamento ou venda de um projeto EB-5 às taxas de juros atuais dos empréstimos comerciais?” A resposta curta é não.
Usaremos um exemplo hipotético para ilustrar nossa resposta usando as seguintes suposições:
- Um hotel ou projeto residencial multifamiliar que gera fluxo de caixa com aluguel.
- Custo do Projeto – US$ 100 milhões
- Lucro operacional líquido (NOI) - US$ 6.5 milhões
- Taxa CAP de entrada (CAP de entrada) - 6.5%
- Rácio de Cobertura do Serviço da Dívida (DSCR) - 1.3
- Pilha de capital:
- US$ 30 milhões – Empréstimo EB5
- US$ 20 milhões – Patrimônio do desenvolvedor
O refinanciamento é realista?
A maioria dos projetos EB-5 tem um empréstimo sênior para construção de um banco e capital do desenvolvedor junto com a dívida EB-5. Nenhum credor sênior permitirá que um credor júnior (dívida EB-5) seja reembolsado antes deles.
Portanto, um Desenvolvedor teria que usar os fundos de um refinanciamento para quitar o Empréstimo Sênior antes de quitar a dívida EB-5. Usando as suposições do exemplo acima, o Desenvolvedor precisa quitar o empréstimo Sênior de US$ 50 milhões primeiro ou ao mesmo tempo que o Empréstimo EB-30 de US$ 5 milhões. Portanto, este exemplo exigiria que $80 milhões em receitas de refinanciamento estivessem disponíveis para liquidar primeiro a dívida Sênior e depois a dívida EB-5.
Para que o credor de refinanciamento financie o empréstimo, o promotor deve demonstrar NOI suficiente para cobrir o seu novo serviço de dívida para o empréstimo de 80 milhões de dólares. Por outras palavras, o projecto precisa de ter um Índice de Cobertura do Serviço da Dívida (DSCR) saudável. O banco não emprestará os fundos a menos que o projecto possa cobrir os seus custos financeiros com uma margem razoável.
Os bancos normalmente exigem um DSCR mínimo de cerca de 1.3 para refinanciar um projeto. Como os projetos multifamiliares e hoteleiros são negócios operacionais, esta será uma métrica improvável de ser alcançada no primeiro ano de operações. Normalmente leva de 2 a 3 anos para atingir um DSCR de 1.3 para um projeto saudável.
Para fins de argumentação, vamos supor o pagamento de juros apenas durante a vigência do empréstimo e um pagamento inicial no final. Nesse caso, o serviço da dívida (DS) será apenas o custo dos juros.
Como você pode ver abaixo, um refinanciamento bancário não acontecerá com uma taxa de juros de 9%. A uma taxa de 9%, o custo anual de juros de US$ 80 milhões é de US$ 7.2 milhões. Portanto, o DSCR será de apenas 0.9, muito abaixo do mínimo de 1.3 que um banco normalmente exige.
US$ 6.5 milhões NOI / US$ 7.2 milhões Serviço da Dívida Total = 0.9 DSCR
Para que um refinanciamento ocorra no DSCR 1.3, o pagamento máximo de juros sobre um refinanciamento de US$ 80 milhões terá que ser de US$ 5.0 milhões. Isto só poderia acontecer com uma taxa de juro comercial de 6.25% ou inferior.
NOI/DSCR = DS
US$ 6.5 milhões NOI / 1.3 DSCR = US$ 5.0 milhões de serviço da dívida total
Serviço da dívida total de US$ 5.0 milhões / empréstimo de US$ 80 milhões = taxa de juros de 6.25%
Para dar uma perspectiva de quanto os movimentos das taxas de juro afectam os fluxos de caixa de um projecto e a probabilidade de cumprimento das suas obrigações de dívida. Se as taxas de juros diminuíssem para os 2% que eram há 5 anos, o custo dos juros de US$ 80 milhões seria de US$ 4 milhões. O projecto teria um RCSD muito mais saudável e estaria numa posição segura.
US$ 6.5 milhões NOI / US$ 4 milhões de serviço da dívida total = 1.625 DSCR
Não há nenhuma indicação de que uma queda tão dramática nas taxas de juro possa ocorrer no futuro. Portanto, o projecto precisaria de aumentar substancialmente o NOI através do aumento das receitas e da diminuição das despesas para poder receber o empréstimo de refinanciamento e cobrir o seu novo serviço da dívida.
Vender o projeto EB-5 é realista?
Como mencionado anteriormente, as altas taxas de juros encarecem o custo do empréstimo. Quando as taxas de juro sobem, o aumento do custo do empréstimo reduz diretamente o poder de compra dos investidores e a acessibilidade do ativo. Isto deprime a procura de imóveis e, por sua vez, reduz os preços globais.
Inversamente, quando as taxas de juro descem, o custo dos empréstimos diminui, o que aumenta o poder de compra dos investidores, aumentando assim a procura de activos, o que empurra os preços do imobiliário para cima.
De outra perspetiva, os aumentos nas taxas de juro provocam uma diminuição no valor de um projeto ou aumentam a Taxa CAP. Vice-versa, as reduções nas taxas de juros aumentam o valor de um projeto ou diminuem a taxa CAP. Para resumir, as taxas de juros e as taxas CAP estão diretamente correlacionadas.
Ao avaliar se deve vender ou manter um ativo, um desenvolvedor usa a diferença entre a Taxa CAP de Entrada e a Taxa CAP de Saída, também conhecida como Spread do Desenvolvedor. A correlação entre o Going-In CAP e o Exit CAP é crucial para determinar a rentabilidade do investimento. Para que o desenvolvedor lucre com o projeto, a taxa CAP de entrada precisa ser superior à taxa CAP de saída. Em outras palavras, o projeto precisa custar menos para construí-lo do que o valor pelo qual poderia ser vendido. Uma inversão ocorre quando a taxa CAP de entrada é menor do que a taxa CAP de saída, o que significa que o projeto custa mais para construir do que poderia ser vendido. De acordo com um Relatório CBRE 2023, “ocorreu uma inversão ou paridade entre cap rate em alguns mercados, como Chicago, Nova York, Phoenix, Seattle e Washington, DC”. Uma inversão significa tempos sombrios pela frente e uma forte probabilidade de perda para o desenvolvedor.
Quanto maior o Developer Spread, maior a probabilidade de um desenvolvedor exercer uma venda, pois a margem de lucro é maior. A diferença mínima aceitável varia entre os desenvolvedores, no entanto, uma abordagem comum é buscar um Developer Spread de pelo menos 1-2%. Por exemplo, se o CAP inicial for de 6%, um desenvolvedor provavelmente não realizará uma venda, a menos que a taxa CAP esteja, no máximo, na faixa de 4-5%.
Então, vamos dar uma nova olhada no exemplo acima para avaliar como as taxas CAP estão correlacionadas com a taxa de juros e consequentemente com a probabilidade de venda.
No exemplo acima, o Going-In CAP é de 6.5% e a Exit CAP Rate é de 6%.
Preço de venda alvo de $ 108,333,333 = $ 6,500,000 NOI / taxa de saída CAP de 6%
0.5% Spread do desenvolvedor = 6.5% CAP de entrada – 6% Taxa de saída CAP
Lucro de $ 8,333,333 = $ 108,333,333 Preço de venda - Custo de $ 100,000,000
ROI de 40% = $ 8,333,333 de lucro / $ 20,000,000 de patrimônio do desenvolvedor
Este Developer Spread de 0.5% dificilmente seria atraente para o Desenvolvedor neste cenário. De acordo com um relatório da CBRE de 2023, “o spread entre as taxas máximas de entrada e de saída caiu para [15%] no final do terceiro trimestre – o menor spread desde que a CBRE iniciou um inquérito trimestral aos seus profissionais de investimento em 3”. Sabendo que as médias do mercado para o Developer Spread foram comprimidas para mínimos históricos, vamos avaliar uma venda dadas as condições atuais do mercado.
0.15% Spread do desenvolvedor = 6.5% CAP de entrada – 6.35% Taxa de saída CAP
Preço de venda alvo de $ 102,362,204 = $ 6,500,000 NOI / taxa de saída CAP de 6.35%
Lucro de $ 2,362,204 = $ 102,362,204 Preço de venda - Custo de $ 100,000,000
ROI de 11% = $ 2,362,204 de lucro / $ 20,000,000 de patrimônio do desenvolvedor
Como você pode ver acima, os aumentos nas taxas de saída CAP reduziram significativamente os lucros devido ao aumento das taxas de juros. Por quanto o desenvolvedor poderia ter vendido o imóvel quando as taxas de juros eram mais baixas, assumindo um Developer Spread de 2%?
2% Spread do desenvolvedor = 6.5% CAP de entrada – 4.5% Taxa de saída CAP
Preço de venda alvo de $ 144,444,444 = $ 6,500,000 NOI / taxa de saída CAP de 4.5%
Lucro de $ 44,444,444 = $ 144,444,444 Preço de venda - Custo de $ 100,000,000
ROI de 220% = $ 44,444,444 de lucro / $ 20,000,000 de patrimônio do desenvolvedor
Admitindo que as taxas da PAC têm aumentado em correlação com os aumentos das taxas de juro ao longo dos últimos anos, as taxas de juro precisariam de diminuir substancialmente para exercer pressão descendente sobre as taxas da PAC para permitir tal venda.
Portanto, o desenvolvedor provavelmente escolheria manter o ativo até que as taxas de juros diminuíssem, o que, por sua vez, diminuiria a taxa CAP, levando a um preço de venda alvo mais alto e a um spread do desenvolvedor maior.
Principais lições
Muitos Centros Regionais estão atraindo clientes em potencial do EB-5 na esperança de obter um reembolso mais rápido dos fundos do EB-5. No entanto, muitos Centros Regionais e investidores EB-5 não têm uma compreensão sólida de quanto os movimentos das taxas de juro impactam os eventos de liquidez, como uma venda ou refinanciamento.
A menos que as taxas de juros caiam significativamente nos próximos anos, é provável que o desenvolvedor atrase qualquer evento de liquidez, como uma venda ou refinanciamento, e mantenha os fundos EB-5 investidos no projeto.
Houston EB5
Na Houston EB5, somos um centro regional e desenvolvedor verticalmente integrado. Temos uma taxa de sucesso de 100% nas aprovações dos projetos I-526 e I-829 há mais de uma década. Também mantivemos 100% de sucesso no reembolso integral dos investimentos EB-5.
Optamos por não lucrar como centro regional, mas sim por lucrar como desenvolvedor no back-end dos projetos. No entanto, para que possamos fazer isso, devemos reembolsar integralmente o capital EB-5 em cada projeto antes de podermos sacar como desenvolvedores.
Sempre colocamos o capital EB-5 e seus interesses acima dos nossos. É por isso que tivemos uma taxa de sucesso de 100% no reembolso dos fundos EB-5. Esta é uma conquista que apenas o padrão-ouro dos centros regionais pode orgulhosamente defender.
